#2(25), февраль 2008 года

Три лекарства от трех типов кризиса

Полномасштабный финансовый кризис провоцируется резким падением цен на большое количество активов, которые находятся в распоряжении банков и других финансовых учреждений или которые представляют собой финансовые резервы их дебиторов. Выбор лекарства завис

Дж. Бредфорд ДЕЛОНГ, Project Syndicate

Первый и «самый легкий» тип – когда инвесторы отказываются приобретать активы по нормальным ценам не в связи с ухудшением экономических показателей, а из-за опасения, что другие инвесторы запаникуют, вынуждая всех продавать активы по бросовым ценам. Лекарство для данного типа кризиса, то есть кризиса ликвидности из-за снижения уверенности в финансовой системе, заключается в том, чтобы обеспечить возможность банкам привлекать средства, занимая их у других таких банков или у центральных банков.
Данное правило более века тому назад сформулировал Вальтер Бейдж-гот: чтобы успокоить рынки, центральные банки должны предоставлять ссуды по штрафным процентным ставкам всем финансовым учреждениям, находящимся в бедственном положении, которые будут способны предоставить необходимый залог в обычные сроки. Как только все будут уверены, что финансовым учреждениям не придется распродавать неликвидные активы себе в убыток, паника утихнет. Штрафная процентная ставка означает, что банки не смогут нажиться на инвестиционном поведении, которое сделало их неликвидными, и создает стимул соблюдать осторожность во избежание подобных случайностей в будущем.
При втором типе кризиса цены на активы падают, потому что инвесторы понимают: котировки не должны были быть настолько высокими, насколько они есть, или что будущий рост производительности, вероятно, будет ниже, а процентные ставки – выше. В любом случае, текущие цены на активы уже не оправданы.
Данный тип кризиса нельзя устранить, лишь обеспечив платежеспособным дебиторам возможность занимать средства. Проблема в том, что банки не являются платежеспособными при преобладающих процентных ставках. Банки представляют собой учреждения с большой долей заемных средств и небольшими собственными капиталами, поэтому даже относительно небольшое падение цен на активы, которыми владеют они или их дебиторы, может сделать банки неспособными рассчитываться с вкладчиками, вне зависимости от длительности выплаты долгов.
В данном случае было бы неправильным применять правило Бейджгота. Проблема заключается не в неликвидности, а в неплатежеспособности при преобладающих процентных ставках. Если же центробанк снизит процентные ставки и гарантирует их поддержание на низком уровне, цены на активы повысятся. Таким образом, низкие процентные ставки помогают избавиться от данной проблемы, в то время как правило Бейджгота с его высокой ставкой ссудного процента для банков лишь усугубит ситуацию.
Мягкая кредитно-денежная политика может, конечно, привести к инфляции, а «безнаказанность» финансовых учреждений, принимавших неверные решения в прошлом, – к повторению подобных ошибок. Однако если степень неплатежеспособности достаточно невысока, чтобы относительно низкий уровень кредитно-денежного послабления смог предотвратить значительный экономический кризис и массовую безработицу, то это является неплохим вариантом в этом несовершенном мире.
Третий тип кризиса подобен второму: обвал в результате искусственного раздувания экономического подъема или плохие новости о прогнозных показателях производительности приводят к падению цен на активы. Правда, в данном случае падение ощутимее. Смягчение кредитно-денежной политики не сможет разрешить подобный кризис, потому что даже значительно более низкие процентные ставки не смогут ускорить рост цены на активы настолько сильно, чтобы восстановить платежеспособность финансовой системы. Когда такое происходит, у правительства есть два варианта действий.
Во-первых, оно может просто-напросто национализировать пошатнувшуюся финансовую систему и обязать министерство финансов как можно скорее заново приватизировать функционирующие и платежеспособные элементы. Правительство – не лучшая форма организации финансовой системы в длительной перспективе. Оно просто лучшее из того, что есть.
Во-вторых – это просто инфляция. Да, финансовая система неплатежеспособна, но у нее есть номинальные обязательства и какие-нибудь действительные активы. Напечатайте достаточно денег, повысьте уровень цен, и проблема неплатежеспособности исчезнет без риска, возникающего из-за вовлечения правительства в инвестирование и коммерческий банковский бизнес.
Инфляция может быть сильной. Это приведет к несправедливому перераспределению средств и, по крайней мере, к временному сильному ослаблению способности ценовой системы направлять распределение ресурсов. Однако и это почти наверняка лучше, чем экономический спад.
С прошлого лета Федеральная резервная система Соединенных Штатов пытается справиться с затянувшимся финансовым кризисом, который был спровоцирован лопнувшим «пузырем» ипотечного кредитования в Америке. Сначала финансисты были уверены, что столкнулись с кризисом первого типа. ФРС решила, что лучшим лекарством в этом случае будет обеспечение ликвидности фундаментально платежеспособных учреждений.
Однако в течение последних двух месяцев Федеральная резервная система перешла к политике, нацеленной на устранение кризиса второго типа: заметное смягчение кредитно-денежной политики, несмотря на риск роста инфляции, более высокий моральный риск и несправедливое перераспределение средств. «Мы не должны жертвовать экономикой, чтобы преподать урок небольшому сегменту населения», – отметил вице-председатель ФРС Дон Кон.
Сейчас политические руководители не рассматривают вероятность того, что мы можем иметь дело с кризисом третьего типа.

К содержанию