#3(26), март 2008 года

Двенадцать шагов к финансовой катастрофе

Мартин ВУЛФ, Financial Times

«Я бы сказал общественности, что мы столкнулись не с мыльным пузырем, а с пеной из множества мелких локальных пузырьков – настолько мелких, что они никогда не смогут стать пузырем такого масштаба, который бы угрожал благополучию всей экономики».
Алан Гринспен, «Эра турбулентности»

Такой была точка зрения Гринспена по поводу мыльного пузыря на рынке недвижимости США. Увы, он ошибся. Тогда насколько серьезными могут быть последствия текущего кризиса? Чтобы получить ответ, мы должны задать этот вопрос настоящему биржевому «медведю». Я лично предпочитаю Нуриэля Рубини, профессора Школы бизнеса Стерна при Нью-йоркском университете – основателя аналитического центра RGE Monitor.
Последние прогнозы Рубини настолько мрачны, что заставляют трепетать от ужаса. Тем не менее, ход его мыслей заслуживает внимания. Он первым предсказал рецессию в Соединенных Штатах в июле 2006 года. Тогда его мнение было слишком противоречивым. Однако сейчас ситуация изменилась коренным образом. Теперь, заявляет он, существует «растущая вероятность катастрофической финансовой и экономической развязки». Характеристикой этой развязки, по его утверждению, является следующее: «Зловещий круг, когда глубокая рецессия приносит еще более серьезные финансовые убытки и когда, в свою очередь, огромные и все более растущие финансовые убытки все сильнее усугубляют рецессию».
Профессор Рубини еще больший любитель списков, чем я. Вот его двенадцать шагов к финансовой катастрофе.
Первый шаг – одна из тяжелейших в истории США финансовых рецессий, связанных с рынком недвижимости. Цены на дома упадут на
20-30% от своей пиковой отметки, что нивелирует от 2 до 4 млрд. долл. стоимости жилья. Десять миллионов домохозяйств окажутся в пассиве. Они повесят ключи от домов на ворота и отправятся на поиски лучшей жизни. Обанкротятся многие строительные компании.
Вторым шагом станут дальнейшие убытки по ипотеке сабпрайм, которые превысят сегодняшний объем в 250-300 млрд. долл. Более половины ипотечных договоров, заключенных в 2005-2007 годах, имели «опрометчивые черты», доказывает Рубини. Goldman Sachs оценивает ипотечные убытки в 400 млрд. долл., но если цены на недвижимость упадут еще на 20 или более процентов, ущерб возрастет. Это еще больше ударит по кредитоспособности банков.
Третьим шагом будут большие убытки от необеспеченных потребительских долгов: кредитных карточек, автокредитов, студенческих ссуд. «Кредитный кризис» затем может перекинуться с ипотеки на широкий диапазон потребительских займов.
Четвертый шаг – понижение рейтинга узкоспециализированных страховщиков, не заслуживающих рейтинга AAA, от которого зависит их бизнес. Результатом может стать дальнейшее падение стоимости обеспеченных активами ценных бумаг еще на 150 млрд. долл.
Пятым шагом станет крах коммерческого рынка недвижимости, а шестым – банкротство крупного банка.

Седьмой шаг – большие потери по рискованным инвестициям за счет заемных средств. Сотни миллиардов долларов таких кредитов уже зависли на балансах финансовых учреждений.
Восьмым шагом станет волна корпоративных дефолтов. В среднем, американские компании находятся в достойной форме, однако «толстый хвост» фирм имеет низкую прибыльность и большие долги. После подобных дефолтов убытки могут перекинуться на «свопы кредитного дефолта», которые страхуют такие долги. Убытки достигнут 250 млрд. долл., а некоторые страховщики обанкротятся.
Девятым шагом будет крах «теневой финансовой системы». Столкнувшись с крахом хеджевых фондов, специальные инвестиционные механизмы окажутся в затруднительном положении ввиду отсутствия прямого доступа к ссудам центральных банков.
Десятым шагом станет дальнейшее падение стоимости акций. Обвал хеджевых фондов, маржевые требования и короткие позиции могут привести к многоуровневому падению цен.
Одиннадцатый шаг – истощение ликвидности на многих кредитно-финансовых рынках, включая межбанковские и денежные рынки. Вскоре после этого резко возрастут опасения в отношении платежеспособности.
Двенадцатым шагом станет «зловещий круг убытков, сокращение капитала, сужение кредитования, принудительная ликвидация и распродажа активов по сниженным ценам, меньше балансовых.
Это двенадцать шагов, ведущих к кризису. Рубини доказывает, что общие убытки в кредитно-финансовой системе могут превысить 1 трлн. долл., а экономическая рецессия станет глубокой, длительной и суровой. Такой сценарий «ночного кошмара» не даст Бену Бернанке и его коллегам из Федеральной резервной системы сомкнуть глаз. Это объясняет, почему, не сумев оценить опасность в течение столь длительного времени, ФРС в этом году понизила ставки на 200 базовых пунктов. По мнению Рубини, этот шаг стал подстраховкой от финансового кризиса.
Является ли такой сценарий правдоподобным? Да. Более того, мы можем быть уверены, что если бы он произошел, то положил бы конец всем сказкам о «разрывах связей». Если кризис продлится в течение шести кварталов, предупреждает Рубини, то политика реагирования в остальном мире будет слишком малозначительной и запоздалой. Может ли ФРС уйти от этой опасности? Рубини называет восемь причин, которые не позволят ей этого сделать.
Первая – кредитно-денежная либерализация в США ограничена рамками рисков доллара и инфляции. Вторая – агрессивная либерализация имеет дело только с ликвидностью, но не банкротством. Третья – узконаправленные страховщики потеряют свои кредитные рейтинги, что вызовет серьезные последствия. Четвертая – общие убытки будут слишком большими, чтобы фонды суверенного богатства могли с ними справиться. Пятая – государственного вмешательства недостаточно для стабилизации убытков рынка недвижимости. Шестая – ФРС не сможет заняться проблемами теневой финансовой системы. Седьмая – законодатели не сумеют найти золотую середину между прозрачностью в вопросе убытков и регуляторной терпимостью, хотя и то, и другое необходимо. И, наконец, восьмая причина – ориентированная на сделки кредитно-финансовая система сама находится в кризисе.
Риски действительно очень высоки, а возможности государства предотвратить их более ограничены, чем многие думают. Это не значит, что выхода нет. К сожалению, он довольно жесткий. В крайнем случае, правительства ликвидируют финансовые кризисы. Это – железный закон. Спасение может прийти в виде открытого государственного списания плохих долгов, инфляции или и того, и другого. Япония выбрала первый путь, к значительному недовольству своего министерства финансов, но Япония – это государство-кредитор, вкладчики которого полностью уверены в платежеспособности своего правительства. Соединенные Штаты, однако, являются дебитором. Они должны пользоваться доверием у иностранцев. Если они не смогут поддерживать это доверие, то станут возможными инфляционные решения. Этого вполне достаточно, чтобы объяснить, почему золото стоит 920 долл./унц.
Взаимосвязь между лопнувшим пузырем недвижимости и хрупкостью кредитно-финансовой системы создала огромную угрозу для США и остального мира. Сейчас на помощь спешит государственный сектор США под руководством ФРС. В конце концов, они добьются успеха, но опыт, похоже, будет малоприятным.

К содержанию