#3(26), март 2008 года

Долговая иллюзия

Второе крупное урезание процентных ставок в США за две недели наряду с реализацией плана экономического стимулирования, объединившего республиканцев и демократов, демонстрирует, что американские политики намерены предотвратить экономический спад, ставший

Томас ПАЛЛИ, Project Syndicate

Однако есть и более глубокая проблема, которую недооценивают: экономика США полагается на инфляцию и рост задолженностей для подпитки экономического роста.
В этом есть глубокое противоречие. С одной стороны, политика должна подпитывать «пузырь» активов для поддержания роста экономики. С другой – подобные пузыри неизбежно приводят к финансовому кризису, когда они, в конце концов, лопаются.
Это противоречие имеет глобальные последствия. Экономический рост многих стран полагался на расходы потребителей США и инвестиции в привлечение сторонних ресурсов для снабжения данных потребителей. Если американский экономический пузырь лопнет, общемировой экономический рост резко замедлится. Не ясно, хватит ли у других стран воли и возможностей развивать альтернативные двигатели экономического роста.
Американские экономические противоречия являются частью нового делового цикла, начавшегося в 1980 году. Деловые циклы президентов Рейгана, Буша-старшего, Клинтона и Буша-младшего во многом схожи и отличаются от более ранних циклов. Среди сходств – высокий торговый дефицит, снижение числа производственных рабочих мест, инфляция, рост соотношения задолженности к доходам и отрыв уровня зарплат от роста производительности.
Новый цикл базируется на финансовых бумах и дешевом импорте. Финансовые бумы предоставляют обеспечение, которое поддерживает расходы, финансируемые долгами. Займы поддерживаются облегчением кредитных стандартов и новыми финансовыми продуктами. Они, в свою очередь, расширяют диапазон активов, в счет которых можно брать ссуды. А дешевый импорт сглаживает последствия стагнации зарплат.
Данная структура контрастирует с деловым циклом конца 1970-х, который основывался на росте зарплаты, привязанном к увеличению производительности и полной занятости. Скорее, рост зарплат, а не займы и финансовые бумы, подпитывали повышение спроса. Это стимулировало инвестиции, что, в свою очередь, содействовало росту производительности и объема производства.
Различия между новым и старым циклами резко проявляются в отношении к торговому дефициту. Ранее торговый дефицит рассматривался как серьезная проблема, поскольку он представляет собой утечку спроса, который подрывал трудоустройство и объемы производства. Начиная с 1980 года, торговый дефицит больше не считается последствием выбора пути развития свободных рыночных отношений. К тому же, Федеральная резервная система стала рассматривать торговый дефицит как полезный ограничитель инфляции, а политики рассматривают его как способ откупиться от потребителей, затронутых падением уровня зарплат.
Новый деловой цикл также включает в себя кредитно-денежную политику, заменяющую озабоченность реальным уровнем зарплат на внимание к ценам на активы. В то время как кредитно-денежная политика до 1980 года подразумевала установление порога для рынков труда с целью сохранения уровня трудоустройства и зарплат, сегодняшняя политика подразумевает установление порога цен на активы. Никто не говорит, что Федеральная резервная система обязана спасать инвесторов. Скорее экономика стала настолько уязвимой к удешевлению активов, что ФРС должна защитить ее от подобных ценовых колебаний.

Все эти характеристики присущи текущему экономическому расширению. Уровень зарплат падает, несмотря на высокий рост производительности, в то время как торговый дефицит установил новый рекорд. Промышленность потеряла 1,8 млн. рабочих мест. До 1980 года количество рабочих мест в секторе увеличивалось во время каждого расширения и всегда превышало предыдущий пиковый уровень. С 1980-го по 2000-й число рабочих мест в отрасли во время расширений продолжало расти, но каждый раз не доходило до предыдущего пикового уровня. На этот раз данный показатель снизился. Это нечто беспрецедентное в истории Америки.
Решающая роль инфляции цен на активы была особенно очевидна в результате лопнувшего пузыря цен на жилье, что также подчеркивает роль кредитно-денежной политики. Вопреки массивным налоговым урезаниям 2001 года и увеличению расходов на военную отрасль и сферу безопасности, США переживали длительный период восстановления роста экономики без создания новых рабочих мест. Это убедило Федеральную резервную систему поддерживать процентные ставки на исторически низком уровне в течение длительного времени. Ставки повышались постепенно из-за опасений по поводу ненадежности восстановления экономики.
Низкие процентные ставки привели к резкому началу расширения посредством роста пузыря цен на жилье. Он поддерживал резкий рост расходов потребителей, основанный на займах, и вызвал строительный бум. В то же время, длительный период низких ставок стал одной из причин «погони за доходами» в финансовом секторе, которая привела к пренебрежению кредитным риском.
В этом смысле ФРС отчасти виновна в возникновении кредитного кризиса. Однако в пользу Федеральной резервной системы говорит то, что низкие процентные ставки были необходимы для поддержания расширения. Фактически, новый цикл ставит ФРС в нестабильное положение: ей необходимо предотвратить снижение цен на активы во избежание экономического спада и при этом содействовать удорожанию активов для поддержания расширения.
Даже если Федеральной резервной системе и Минфину сегодня удастся предотвратить экономический спад, чем подпитывать дальнейший рост впоследствии? С учетом роста долгового бремени и значительного превышения цены на жилье нормального уровня, опиравшегося на историческую привязку к доходам, можно сказать, что деловой цикл последних двух десятилетий истощен.
Недостаточно предотвратить лишь сегодняшний кризис. Политики должны также разработать стабильный долговременный курс, что подразумевает необходимость пересмотра экономической модели последних 25 лет. Это означает необходимость прекращения роста торгового дефицита, увеличивающего расходы и уничтожающего рабочие места, и восстановление зависимости между уровнем зарплат и производительностью. Подобным образом уровень зарплат, а не долг и инфляция цен на активы, может вновь создать двигатель повышения спроса.

К содержанию