#3(26), март 2008 года

Неплатежеспособные американские домовладельцы

Кришна ГУА,Джиллиан ТЕТТ, Financial Times

Выступление президента Moody’s Рея МакДэниела на дебатах в Давосе было встречено столь враждебно, что некоторые наблюдатели даже шутили: появляться «без телохранителей» было для него очень рискованным шагом.
Ничего удивительного в этом нет. Кредитный кризис продолжается, а рейтинговые агентства, которые не смогли предвидеть недавнюю волну неплатежей, особенно по ипотеке сабпрайм, вынуждены понижать рейтинг тысячи ценных бумаг. В одну только ночь Standard & Poor’s понизила рейтинг более 8 тыс. ипотечных ценных бумаг стоимостью около 534 млрд. долл.
На фоне убытков, которые понесли банки и управляющие активами, такие понижения рейтинга вызвали резкие обвинения. «Наибольшие потери понесли держатели ценных бумаг самого высокого рейтинга ААА, класс которых был понижен. Это стало причиной колоссальной потери доверия», – отметил глава крупного хеджевого фонда Fortress Investment Group Уес Иденс.
Ко всему прочему, понижения рейтинга заставили влиятельных политиков и аналитиков активно искать причины столь масштабного фиаско финансовой системы. По мере интенсификации поисков, некоторые экономисты начинают подозревать, что ответ кроется в недавно возникшем разительном изменении предпочтений населения США, которое может обернуться серьезными последствиями для инвесторов и политиков.
Дело в том, что математические модели, используемые для прогнозирования уровня неплатежей, основаны на дефолтных схемах прошлого и поэтому не сработали, так как в них не были учтены новые нюансы поведения потребителей. Или же, другими словами, финансирующие организации попались в ловушку, поскольку не принимали во внимание одно из основных правил инвестирования: прошлое – не всегда показатель для будущего.
«В некоторые из основных допущений, на которых основаны наши методы анализа и моделирования, вкралась ошибка. Снижение качества информации еще не оценили по достоинству ни в Moody’s, ни где бы то ни было еще», – признает МакДэниел. Другими словами, ипотечные заемщики вели себя совсем не так, как ожидалось.

Рассматриваемый вопрос напрямую связан с так называемым уровнем просроченных ссуд, то есть долей заемщиков, которые просрочили платежи. В прошлом, когда для американских потребителей наступали трудные времена, они первым делом прекращали выплаты по необеспеченным займам, в частности, по кредитным картам или ссудам на покупку автомобиля, и лишь в последнюю очередь переставали платить по ипотечным кредитам. Однако в последние годы просрочки по ипотеке стали встречаться гораздо чаще, чем это подсказывали общие экономические тенденции. Особенно это касается менее кредитоспособных заемщиков низкокачественной ипотеки саб-
прайм. Более того, потребители стали прекращать ипотечные выплаты еще до прекращения выплат по кредитным картам или ссудам на автомобиль, переворачивая с ног на голову традиционную дефолтную модель. В результате ипотечные заимодатели стали нести убытки на гораздо более ранней стадии, чем в прошлом.
«Раньше американский потребитель, переживающий финансовые затруднения, обычно прекращал выплаты по кредитным картам, но продолжал исправно вносить платежи по ипотеке. Сейчас все иначе: те, у кого непогашенная ипотека превышает стоимость дома, или ипотека с негативной амортизацией, продолжают выплаты по кредитным картам, но отдают ключи от своего жилья. А в моделях определения кредитоспособности, которые используются при оценке ипотечных ценных бумаг, такая реакция на недостаток средств не берется в расчет», – говорит Малькольм Найт, глава Банка международных расчетов, «банка центральных банков».
Возможно, всему виной изменение в культуре потребителей, произошедшее за последнее десятилетие, когда для них более приемлемым стало отказаться от дома или приостановить платежи в надежде, что условия ипотечного займа можно будет пересмотреть. Другими словами, потеря дома перестает быть настолько позорной – особенно среди домовладельцев, получивших низкокачественный кредит в эпоху ослабления кредитных требований. К тому же, вполне возможно, что потребители пересматривают издержки, связанные с прекращением выплат по различным видам задолженностей, в свете последних реформ в американском законе о банкротстве.
Однако существует и более фундаментальное экономическое объяснение. В прошлом всегда предполагалось, что дефолт по ипотеке происходил из-за проблем с потоком наличности: если заемщик терял работу, то уже не обладал доходом, достаточным для внесения выплат по ипотеке. Если же у потребителей действительно заканчивались средства, они должны были бы прекратить выплаты и по кредитным картам, причем с более высокой вероятностью, учитывая происходящие сейчас перемены.
Ранее в Америке рынок недвижимости уже «размягчался» во времена рецессии и безработицы. На этот раз цены на жилье упали, даже несмотря на неизменность уровня безработицы. А волна дефолтов по ипотеке поднялась два года назад, то есть, как только цены на жилье прекратили расти и стали снижаться. Возможно, причина кроется в неспособности потребителей, взявших непосильные займы, вложить достаточно средств, чтобы преодолеть трудности, когда рост цен на жилье остановился.
Есть и другое объяснение: когда цены на жилье начали падать, потребители, у которых сумма кредита была выше, чем оцененная стоимость имущества, потеряли стимул продолжать платить взносы, даже оставаясь платежеспособными. Рынок столкнулся с явлением отрицательного капитала, наблюдаемым в случае, когда цены на дом упали или скоро упадут ниже суммы займа.
Таким образом, столкнувшись с выбором – сохранить машину или же продолжать платежи по дому, некоторые потребители предпочитают оставаться за рулем. Это подтверждают сведения Международного валютного фонда, которые показывают: процент просрочек по первичным займам, взятым в 2006-м и 2007 годах, – слишком поздно для получения прибыли от цен на жилье – растет быстрее, чем по ссудам 2003-го и 2004 годов.

Учитывая, что условия ипотечного рынка постоянно меняются, сказать, какое из объяснений ближе к истине, довольно сложно. Однако перемены в поведении потребителей в любом случае потенциально несут в себе ключевое влияние на будущую политику.
За последние несколько месяцев политики из Вашингтона уделили много внимания проблеме пересмотров. Речь идет о том, что за последние годы многие «низкокачественные» заемщики брали кредиты по изначально сверхнизким «завлекающим» ставкам, которые через пару лет обычно повышаются. В этом году должно быть пересмотрено около
1 млн. таких кредитов, благодаря чему многие потребители могут столкнуться с проблемой повышения платежей. Это вызвало опасения, что среди финансово ограниченных потребителей дефолты по выплатам будут расти.
Чтобы компенсировать этот риск, правительство Джорджа Буша предложило отказаться от дальнейших пересмотров. Представители Казначейства хотя и допускают, что такие действия в отдельных случаях способны помочь, но считают, что это вряд ли окажется «панацеей». Причина – «скелет в шкафу» собранной информации по ипотеке. До сих пор связь между пересмотрами и просрочками по выплатам была чрезвычайно слабой, значит, в этом году замораживание пересмотров окажет лишь ограниченное влияние на потерю заемщиками своего имущества.
К тому же, держателям долга, возможно, придется пересмотреть свое отношение к рейтингам. Во время предыдущих кредитных циклов банкиры могли бы заметить перемену поведения потребителей на элементарном уровне, особенно в случае личного ознакомления с делами клиентов. Однако в последние годы банки секьюритизируют ипотеку, поэтому такие контакты между заемщиком и заимодателем стали бесполезными. «Сегодня проверкой качества кредитов не занимается уже никто», – отмечает Уолтер Килхольц, глава Credit Suisse. «В результате секьюритизации риски переходят от тех, кто должен знать и риски, и заемщика, к тем, кто не знает ни того, ни другого», – добавляет инвестор-миллиардер Джордж Сорос.
Инвесторы попытались заполнить образовавшийся информационный пробел, обратившись к рейтинговым агентствам. Однако те строили прогнозы по неплатежам, используя макроэкономические модели, которые экстраполировали на будущее прошлые тенденции. Таким образом, у них просто не было возможности заметить перемену фундаментальных экономических движителей ипотечных дефолтов. Стандарты оформления кредитов снижались до тех пор, пока в ипотечную цепочку не пробрались мошенники.
Определяя причины просрочек по платежам в период последней рецессии, индустрия секьюритизации ведет, в определенном смысле, свою конечную битву. Таким образом, в последние годы заимодавцы и инвесторы отсеивали ссуды скорее по системе рейтинга заемщиков Fico, которая определяет управление денежным потоком, чем по соотношению суммы займа к оценочной стоимости имущества, которое подвержено изменениям цен на жилье. И хотя некоторые работники рейтинговых агентств пытались указать на эти недостатки, большие объемы работ просто не давали времени на пересмотр подходов. «Рейтинговые агентства любят устанавливать рейтинги, ведь им за это платят», – замечает Килхольц.
Сейчас и эти агентства, и экономисты с Уолл-стрит пытаются наспех устранить проблемы в своих моделях. Чтобы глубже понять произошедшие перемены, анализ на микроэкономическом уровне проводят также Казначейство и ФРС. Однако все еще не ясно, насколько стабильной является текущая модель, что делает проблему вдвойне сложной.
Некоторые экономисты опасаются, что если падение цен на жилье продолжится, а на рынке труда сохранится текущее положение, высокая доля дефолтов по ипотеке в общей массе потребительских кредитов может сохраниться. Хотя если США соскользнут в рецессию или даже в затяжной период роста безработицы, дефолты могут перекинуться на большой спектр потребительских кредитов, то есть ситуация вернется в более традиционное русло. Кстати, некоторые банки уже начинают готовиться к этим переменам. «Трудности на кредитных рынках распространились на потребительский сектор – следующими проблемными областями станут ссуды на автомобили и кредитные карты», – отмечает Джон Тейн, главный исполнительный директор Merrill Lynch.
Ясно одно: кризис вынудит многие учреждения пересмотреть свою уверенность в моделях, основанных на опыте прошлого, и, вероятно, обратить большее внимание на экономику человеческого поведения. «Мы в индустрии рейтингов знаем, что пора взять на вооружение новые схемы», – говорит «атакуемый» МакДэниел из Moody’s.

К содержанию