#11(34), ноябрь 2008 года

Затыкание дыр

С болью и недоверием Конгресс Соединенных Штатов взял Уолл-стрит на поруки для спасения финансовой системы страны. Однако целевые 700 млрд. долл. могут потечь в дырявое ведро, равно как и деньги, предоставленные правительствами во всем мире

Ханс-Вернер СИНН, Project Syndicate

Финансовые учреждения США, обанкротившиеся в 2008 году или которые стали бы банкротами без помощи правительства, оказались в беде, поскольку им не хватило собственного капитала. Причина проста: его у них никогда не было. До этого они выплачивали слишком большую часть своих огромных доходов акционерам, продолжая свою деятельность исключительно за счет займов. Если не принять никаких мер по повышению минимальных требований к наличию собственного капитала для банков и других финансовых учреждений, финансовые кризисы будут повторяться.
Англо-саксонские финансовые учреждения известны своими высокими коэффициентами выплаты дивидендов. С европейской точки зрения жажда дивидендов и акцент на кратковременные успехи, характеризующие данные компании, и поразительны, и ужасающи. Инвестиционные банки, в частности, известны своим минималистским подходом к собственному капиталу. В то время как обычным финансовым учреждениям необходимо соотношение «собственный – заемный капитал» не менее 7 %, инвестиционные банки обычно функционировали на соотношении лишь 4 %.
Нехватка «собственного капитала» возникла из-за концепции «ограниченной ответственности», ставшей поводом для огромных выплат. Сбережения, оставшиеся в распоряжении финансового учреждения, могут легко исчезнуть в неспокойные времена. Лишь сбережения, изъятые в нужное время, могут быть надежными.
Дефицит собственного капитала, в свою очередь, вынудил акционеров, не расположенных к риску, нанимать игроков для управления их инвестиционными компаниями с ограниченной ответственностью. Менеджеры предпочитали заниматься крайне рискованными операциями. Они знали, что акционеры не станут одновременно участвовать в этих рисках.
Риски с расчетом на повышение могут превратиться в дивиденды, риски с расчетом на понижение – в инвестиции в акции. Претензии к личному богатству акционеров будут заблокированы принципом ограниченной ответственности. Любые возможные убытки понесут только кредиторы банков и правительство. Американский кризис вызван взаимодействием между стремлением понизить до минимума размер собственного капитала и стремлением играть для получения выгоды от рисков с расчетом на повышение.

Теоретически кредиторы банков и власти могут предвидеть свои дополнительные риски, когда та или иная компания избирает стратегию высоких выплат. Кредиторы могут потребовать повышения процентных ставок, а правительство – установить более высокие налоги и сборы. Однако данная теория не работает.
Власти не облагают доходы от собственного капитала налогом меньшим, чем долговой процент, а кредиторы не приветствуют преимущества высокого собственного капитала с низкими процентными ставками из-за нехватки информации о подлинной вероятности возврата займов. Вот почему собственный капитал финансовых учреждений обычно стоит в два раза дороже, чем заемный капитал, и вот почему эти фирмы сводят его к минимуму.
Положение об ограниченной ответственности превратило Уолл-стрит в казино. Более того, в игру были втянуты люди, желавшие обзавестись жильем, поскольку домовладельцам ограниченная ответственность нравилась не меньше, чем компаниям. Когда небогатые заемщики брали ссуду под покупку дома, они чаще всего могли использовать его как дополнительное обеспечение, не гарантируя при этом оплату займа не только никакими дополнительными средствами, но и даже своими доходами. Таким образом, они были защищены от риска удешевления жилья и получали выгоду от спекуляции на риске повышения цен.
Такие домовладельцы знали: пока цены растут, они смогут получить прибыль, продав свой дом либо увеличив размер кредита. А в случае падения котировок они просто отдадут ключи своему банку. Учитывая неясность по поводу будущих цен на жилье, люди рассчитывали на прибыль, что побуждало их платить еще больше. Игра на жилье привела к началу нынешнего финансового кошмара.
Кризис распространился, поскольку банковская система не была нацелена на предотвращение риска, а в некоторых случаях даже казалось, что она ему рада. Ипотечные банки имели некоторое количество исков в своих бухгалтерских книгах, но большинство из них было продано инвестиционным банкам как «ценные бумаги, обеспеченные закладными». Инвестиционные банки помещали эти залоги в «ценные бумаги, обеспеченные активами» и «облигации, обеспеченные долговыми обязательствами», а затем продавали их финансовым учреждениям по всему миру. Фирмы, охочие к высоким прибылям, игнорировали риск падения цен.
Покупатели обеспеченных долговых обязательств часто вводились в заблуждение рейтинговыми агентствами, которые работали плохо и не предоставляли надежной информации. Поскольку частные рейтинговые агентства живут за счет гонораров, получаемых от оцениваемых ими компаний, им не так-то легко поставить низкий рейтинг важным клиентам или продаваемым ими активам. Крупные американские инвестиционные банки до последнего момента получали отличные рейтинги, как и обеспеченные долговые обязательства, с помощью которых они обманули весь мир.
Все это объясняет, почему в США в последние годы отмечался такой невероятный экономический рост, несмотря на то, что сбережения семей приближались к нулю. Также понятно, почему иностранцы финансировали рекордный дефицит США по текущим операциям – более 5 % ВВП, что больше, чем в 1929-м. Данный период окончился.
Соединенным Штатам нужно провести фундаментальные реформы своей финансовой системы, чтобы заткнуть дыры в собственном капитале и вернуть доверие инвесторов. Однако и в этом случае Вашингтону будет нелегко по-прежнему продавать финансовые активы остальному миру. Американским семьям придется научиться приумножать свои сбережения, сокращая потребление, а не спекулируя на недвижимости. Впереди у США болезненное десятилетие экономического застоя. 

К содержанию