#11(34), ноябрь 2008 года

Три тенденции и неизбежный финал

Как могла мировая финансовая система дойти до такой жизни?

Тайлер КОУЭН, New York Times

Так и хочется возложить вину на конкретных государственных деятелей, решения, законы или их отсутствие и на этом остановиться.
Безусловно, было совершено великое множество явных серьезных ошибок, но чтобы понять произошедшее, необходимо мыслить шире.
Природа текущего кризиса глобальна, и его причины имеют не настолько территориально-зависимый характер, как обычно следует из политических докладов в каждой конкретной стране. Покачнулась банковская система не только США, но и многих других государств. А если Япония и остается исключением, то лишь потому, что уже прошла сквозь подобные трудности в 1990-х годах. Истоком данного финансового кризиса стали три основные тенденции, объединяющие множество стран и широкий диапазон финансовых учреждений.
Первая тенденция была положительной: огромный рост капитала требовалось обратить в инвестиции. Еще до своего назначения на пост председателя ФРС Бен Бернанке писал об «избытке мировых сбережений», особенно в странах Азии. Более того, за последние 20 лет многие державы модернизировали свою финансовую систему и создали новые каналы связи между сбережениями и инвестициями.
Увеличение капитала – вещь замечательная и необходимая, вопрос лишь в том, был ли он вложен эффективно и благоразумно. Это подводит нас ко второй тенденции – растущему желанию банков и частных лиц идти на риск. Этот тренд проявился во многих сферах экономики, включая недвижимость, рынки производных финансовых инструментов и завышение цен на акции.
Все большее стремление к риску было вызвано надменностью инвесторов и коллективными иллюзиями. Банки и прочие финансовые учреждения ставили на невозможность плохих времен, и эти ставки в краткосрочном масштабе окупались сполна. Однако в долгосрочной перспективе они оказались гибельными.

Представьте: каждый год вы ставите на то, что аутсайдер проиграет соревнования. Некоторое время можно постоянно выигрывать, но в итоге, когда удача повернется к вам спиной, вы потеряете все. По сути, банки делали ставку на невозможность крайней нестабильности, а она, рано или поздно, наступает всегда.
В США к неоправданному оптимизму привела свободная валютная политика последних десяти лет, в ЕС – опьянение экономической интеграцией. Вместо благоразумия всеобщей целью стала прибыль – все мысли были направлены на стремление к новым доходам.
Третья составляющая – слабое управление и надзор, а также недостаточный контроль и учет со стороны акционеров, регулирующих органов, заимодавцев, бухгалтерского аппарата и рейтинговых агентств. Участники рынка не осознавали системного риска, на который шли финансовые учреждения.
Было распространено мнение, что в 1980-х годах на рынке недвижимости уже лопнул мыльный пузырь, а США отделались лишь неглубокой рецессией, которая не принесла особого вреда. Однако при этом мир создал более хрупкие взаимосвязи через долговые обязательства, а взгляды на риск остались прежними.
Все закончилось тем, что и рынки, и правительства попали впросак – причем в одно и то же время и по одному и тому же поводу. Оглядываясь назад, легко говорить, что регулирующим органам нужно было сделать больше. Властям нравился рост цен на недвижимость и активы, они не стремились сдерживать эти тенденции. Заметьте, что жадность при этом не играет особой роли, ведь жадность, как и сила тяжести, присутствует всегда.
Низкокачественные ипотечные кредиты пали первыми. Такие инвестиции сильнее всего зависят от относительно бедных заемщиков, которые с наибольшей вероятностью могут утратить платежеспособность. С тех пор стоимость активов упала во всех отраслях экономики. «Плохие» ипотечные займы стали первой ласточкой, но вряд ли стояли особняком. Сейчас создается впечатление, что была искусственно завышена стоимость широкого диапазона активов. Вероятно, последним упадет рынок современного искусства, который держится на богатых покупателях.
Итак, тремя основными факторами, стоявшими у истоков кризиса, стали новый капитал, желание рисковать и глухота к новым формам системного риска. Для нынешних масштабов кризиса необходимо было сочетание всех трех факторов, а значит, нам еще и не повезло.
Одним из пророков сегодняшней встряски был Фишер Блэк, ныне покойный специалист в области финансов. В сотрудничестве с лауреатом Нобелевской премии по экономике Майроном Шоулзом он разработал формулу расчета цен на опционы под названием «Формула Блэка-Шоулза». Блэк умер более десяти лет назад, и в последнее время его работы по макроэкономике не привлекали широкого внимания. Однако в своей книге «Циклы деловой активности и равновесие», выпущенной в 1991 году, и в труде от 1995 года «Исследование общего равновесия» он утверждал, что сильный спад деловой активности может быть вызван сочетанием излишнего стремления к риску и обычного невезения.
Картины, которые рисуют большинство аналитиков по циклам деловой активности, подробно описывают ухудшение дел, но революционная идея Блэка заключалась в том, что мы не настолько защищены от внезапной порции неудач, как может показаться.
Мы уже прошли через кризис займов и сбережений, кризис бросовых облигаций, мыльный пузырь «дотком», но текущее потрясение – худшее из всех, и отделаться от него лишь ушибами не удастся. Возможно, в следующий раз мы справимся лучше, но начать следует с осознания того, что результаты сегодняшнего провала будут серьезными, а вина может лежать на множестве людей и событий.
Проблема не в конкретной личности, а в том, что мы вынуждены отдавать оценку рисков в слишком уж человеческие руки. 

К содержанию