#6(17), июнь 2007 года

Как увеличить долю Уолл-стрит

Роберт ПОЗЕН, Financial Times

Только за последние шесть месяцев на тему ослабевающей роли США на мировых рынках капитала опубликованы три исследования. В сложившейся ситуации часто обвиняют Акт Сарбейнза-Оксли (СОКС, принят в 2002 году). Поскольку доля США на мировом рынке первичных публичных предложений начала падать еще в конце 1990-х годов, нельзя сказать, что ситуация вызвана только действием акта. В действительности причиной тому послужили различные факторы, в том числе совершенствование рынков за пределами США и высокая вероятность исков в самой стране.
Основным фактором выбора рынка для мировых IPO обычно является страна, где находится штаб-квартира компании-эмитента. Например, штаб-квартира восьми из десяти крупнейших мировых IPO, имевших место в 2005 году, находилась в Китае и Европе. Соответственно, акции были выпущены на гонконгских и европейских рынках.
Такое предпочтение продиктовано правилом 144А комиссии по ценным бумагам и биржам. Согласно этому правилу, иностранные компании, занимающие капитал у институциональных инвесторов в США, не обязаны регистрироваться в SEC. В 2006 году в SEC была зарегистрирована рекордная сумма займов иностранных компаний — 10,5 млрд. долл., тогда как согласно правилу 144А от учреждений США было получено 133 млрд. долл.
Технологические платформы рынков усилились, а страховые спрэды и листинговые гонорары поддерживались на более низком уровне, чем в Нью-Йорке. В частности, Лондон предоставляет миноритарным акционерам защиту, в некоторых отношениях более сильную, чем в США.
Это не гонка за наименее регулируемым рынком: ни один из мировых эмитентов не выпускает акции в Нигерии или Бирме. Мировые IPO стремятся на рынки, характеризующиеся наи-высшим соотношением доходов инвесторов к затратам компании.
Руководители компаний по всему миру ссылаются на высокую стоимость судебного разбирательства, как основной фактор, отталкивающий их от рынков США. Хотя бдительность комитета по финансовым услугам Великобритании не ослабевает. Прежде чем подавать в суд, он всегда стремится к неформальному решению любой проблемы. И напротив, общеизвестно, что для SEC судебные разбирательства — любимое дело.
Некоторые комментаторы утверждают, что SEC должна больше полагаться на общие принципы, чем на детальные правила. Но детальные правила FSA занимают более 8 тыс. страниц. Проблема SEC в том, чтобы решить, когда выгодно регулирование на основании принципов, а когда — посредством правил.
Руководителей компаний также беспокоит объем и размеры групповых исков, подаваемых на публично котируемые компании в США. В период между 2005-м и 2006 годами их количество значительно снизилось, однако 110 поданных за это время исков на возмещение ущерба в сумме составляют ни много, ни мало 294 млрд. долл. В то же время европейские акционеры редко подают в суд. В результате, премии по страхованию ответственности директоров и служащих здесь в шесть раз ниже, чем в США.
Другой вопрос, стоящий сейчас перед Верховным судом, — как вести себя при рассмотрении коллективных исков по мошенничеству с ценными бумагами, чтобы они оставались в силе после ходатайства о прекращении дела. (Если дело «переживает» ходатайство о прекращении, обычно происходит урегулирование, позволяющее избежать дорогостоящих процедур.) Это важно, поскольку ходатайства во многих подобных случаях в основном базируются на двух фактах: компания объявила о потенциально вредном для нее событии и затем цена на ее акции резко упала.
В условиях такого судебного климата СОКС — это сдерживающий фактор для иностранных эмитентов, рассматривающих возможность кросс-листинга в США. Основная проблема с СОКС — это дороговизна проведения аудита внутреннего контроля компании по сравнению с выгодой, которую он приносит. В ответ регуляторы США предлагают поправки, согласно которым такие проверки должны быть сосредоточены на контроле, позволяющем предотвратить существенным образом вводящие в заблуждение финансовые заявления. Хотя определение существенности должно быть более количественным, формулировки новых правил значат меньше, чем отношение правительственных инспекторов при ежегодных ревизиях крупных аудиторских фирм.
Другими словами, взлет крупных международных эмитентов в Азии, легкий доступ учреждений США к IPO за пределами Штатов и растущая привлекательность лондонских рынков — это непреодолимые силы, которые мешают США вернуть доминирующее положение середины 1990-х годов.
Тем не менее Америка может увеличить относительную долю мировых рынков капитала посредством реформирования американского финансового регулирования, усовершенствования процедурных ограничений на незначительные коллективные иски и более гибкой реализацией СОКС.

К содержанию