#11(22), ноябрь 2007 года

Почему рынки любят низкие доходы больших банков

Крупнейшие международные инвестиционные банки подсчитывают убытки, понесенные от резкого скачка цен на рисковые кредиты и «засухи» на рынке ликвидности, которая оставила их с миллиардами долларов нежелательных активов на руках

Питер Тал ЛАРСЕН, Дэвид УИНГТОН, Бен УАЙТ, Financial Times

Цифры огромные: Citigroup, Deutsche Bank и UBS сообщили о списании активов на сумму 13 млрд. долл. Это стало кульминацией потерь, уже обнародованных руководством крупнейших инвестиционных банков Gold-man Sachs, Morgan Stanley, компаний Lehman Brothers и Bear Stearns. Руководство банка Merrill Lynch и самая уважаемая финансовая компания JPMorgan Chase еще не сообщали о своих потерях, но у них, по всей видимости, тоже не обошлось без ущербов.
Однако этот «парад убытков» прошел на удивление спокойно. После того как Swiss bank огласил о списании 3,7 млрд. долл. и обнародовал первые квартальные потери со времен краха хеджевого фонда Long-Term Capital Management в 1998 году, курс акций UBS поднялся на 9%. Акции других инвестиционных банков также выросли. Это говорит о том, что после долгих недель сплетен и неопределенности, инвесторы, в конце концов, с облегчением приняли официальные плохие новости.
Аналитики Morgan Stanley описывают ситуацию как массовое «кровопускание» и «катарсис». И действительно, кризис, вероятно, привел к обратным результатам. Как заметил глава одного инвестиционного банка, «похоже, чем больше денег ты теряешь, тем больше растет курс акций».
Новость о том, что за две недели до сдачи отчетов руководство банка Merrill Lynch уволило глав отдела фиксированного дохода и структурных кредитных продуктов, возможно, должно было заставить инвесторов занервничать. Однако на рынке уже ждали, что руководство банка обнародует списание миллиардов долларов, поэтому курс едва отклонился от своего уровня.
Аналитики из Morgan Stanley подсчитали, что в третьем квартале доходность акций Citigroup, Bear Stearns, Deutsche Bank и UBS в совокупности не превысит 10%. Это ниже среднего показателя за последние десять лет в этом сегменте – 18%, и самого низкого показателя в 11% во время спада в 2001—2002 годах. Однако не все банки понесли одинаковые потери. У Lehman и Morgan Stanley, руководство которых подало отчеты за три месяца до конца августа, доходность составила 17%, у Goldman Sachs она — более 32%.
Списание не угрожает даже тем банкам, которые пострадали больше всего. Балансовые отчеты и резервные фонды инвестиционных банков находятся в безопасности. Несмотря на списание почти 6 млрд. долл. убытков, в третьем квартале Citigroup по-прежнему получит прибыль. Руководство компании UBS, также пережившей не лучшие времена, сообщило о доходах на сумму 8,5 млрд. долл. за первые девять месяцев 2007 года. «В целом, мы потеряли квартал», – отметил исполнительный директор Swiss Bank.
Все с оптимизмом смотрят в будущее и надеются, что в четвертом квартале пострадавшие компании смогут встать на ноги. Руководство Citigroup сообщило, что в сентябре операции с бумагами с фиксированным доходом вернулись в привычную колею. Кажется, некоторым подразделениям эта суматоха пошла на пользу. Общая волатильность подстегнула торговый оборот процентных свопов, так же, как и объем биржевых сделок на инвалютных рынках.
Несмотря на облегченные вздохи инвесторов, перспективы инвестиционных банков все еще достаточно туманны. Кредитный дефицит вынудил многих банкиров и аналитиков задуматься над актуальностью бизнес-
модели, которая давала возможность получать сказочные прибыли все прошлые 3,5 года.
Незамедлительный эффект увеличения кредитных спредов, означающий, что компании с большим риском дефолта для мобилизации средств должны платить большую ставку, чем более надежные заемщики, например, правительство, скорее всего, снизит популярность операций, которые были наиболее прибыльными для инвестиционных банков в последние годы.
Перед лицом более высокой процентной ставки и более жестких условий частные акционерные группы, вероятно, уменьшат масштабы кредитования. Это скажется на прибыли крупных и доходных департаментов кредитованного финансирования, созданных большинством инвестиционных банков. «После того как стоимость капитала вернулась к отметке трехлетней давности, доходы и активность в области левереджа, по всей видимости, также вернутся на много лет назад», – отметил аналитик из Morgan Stanley.
Крах американского рынка низкокачественной ипотеки также положил конец бизнесу выдачи рискованных ипотечных кредитов, их «переупаковки» и продажи инвесторам, жаждущих ценных бумаг с высоким рейтингом, которые несут с собой дополнительную прибыль. Большинство руководителей предполагает, что инвесторам не скоро захочется купить ценные бумаги, обеспеченные низкокачественной ипотекой.
Департаменты структурированного финансирования, специализирующиеся на создании комплексных продуктов, основанных на первичных ценных бумагах и их производных, также отметили падение интереса к их деятельности. Сегодня они, скорее всего, займутся разборкой структур, которые сами же и создали.
Аналитик кредитно-финансового учреждения Punk Ziegel Ричард Боув утверждает, что для компенсации падения доходов от операций с фиксированным доходом руководство банков может пойти на 10-процентное сокращение персонала. Пока что большая часть сокращений по всей Америке происходит в ипотечных компаниях, но некоторые высокооплачиваемые биржевые маклеры и банкиры Нью-Йорка тоже пострадали.
Частичный спад деятельности инвестиционных банков наводит на мысль, что их доходы будут сокращаться. Руководство просто не знает, насколько. «Вот вопрос, на который нет ответа: какими будут доходы в 2008 году? Нужно допускать, что негативные моменты перекроют позитивные», – говорит аналитик Джон Пис.
Эксперт из Sanford Bernstein Брэд Хинтц считает, что кредитный кризис 2007 года очень похож на предыдущие колебания цен, которые длились, в среднем, 4,8 месяца. Согласно его данным, предыдущие кредитные дефициты привели к снижению прибыли от операций с фиксированным доходом на 21% и повлияли на результаты двух кварталов. «Спад 2007 года выглядит более глубоким, чем спады последних пяти лет, но рынок облигаций стал быстрее приспосабливаться к новой кредитной среде, чем это было в прошлые годы», – говорит он.
Есть и другие ободряющие признаки. Хотя никто не ждет возвращения времени «легких денег», ситуация на рынке ипотечных кредитов улучшается довольно быстро, как и предрекали оптимисты. Банки были вынуждены в убыток себе продавать ссуды, финансируя выкуп активов компании First Data, обрабатывающей платежи. Однако гаранты говорят о высоком спросе, а это подразумевает возвращение доверия.
Аналитики доказывают, что инвестиционные банки быстро снизят затраты и перепрофилируют ресурсы. В связи с уменьшением доходов, инвестиционные группы уже начали сокращать ипотечные операции и консультации по частным аквизициям, передавая избытки по ипотечным операциям Bear Stearns, Lehman Brothers, Credit Suisse и Morgan Stanley. Оптимисты ссылаются на способности отрасли находить новые пути получения прибыли при изменении рыночных условий.
«Люди забывают, что эта отрасль очень мобильна по отношению к капиталу, и если не будет возможности вкладывать его в кредитные рынки, капитал будет перераспределен в другие сегменты», – говорит аналитик из Goldman Sachs Уильям Танона.
Однако события последних месяцев могут повлиять на всю структуру этого бизнеса. Банкиры предсказывают возврат к старой банковской модели, когда кредитор, выдающий займ клиентам, держит его на их балансе, а не продает другим инвесторам.
Это относится не только к американскому ипотечному рынку, на котором действия регуляторов ограничивают возможность подобных эксцессов в будущем, но и к коммерческому кредитованию, особенно левереджированным ссудам. «Можно наблюдать возникновение схожих проблем из-за отделения организатора долга от его держателя в жилищной ипотеке. Вероятно, вскоре последует реакция со стороны регулятора», – говорит один из руководителей компании с Уолл-стрит. Под тщательную проверку могут также попасть новые методы, позволяющие инвестиционным банкам получать прибыль из различных внебалансовых инструментов.
Данная точка зрения привлекает банкиров, тяготеющих к возвращению менее конкурентных условий. Однако руководство инвестиционных банков с миллиардными балансовыми отчетами явно верит, что преимущества конкуренции изменятся в их пользу. «Мы с нетерпением ждем того момента, когда вы снова сможете зарабатывать на кредитах», – говорит руководитель крупного универсального банка.
Тем не менее, все это наводит на мысль, что этот спад не приведет к еще большему ухудшению экономической конъюнктуры, что могло бы подорвать потребительский спрос и навредить корпоративному сектору. Появились определенные тревожные признаки: самым удивительным моментом в заявлении Citigroup было увеличение на 2,6 млрд. долл. кредитных затрат в его потребительских операциях, что означает резкий взлет количества дефолтов по кредитным карточкам и потребительским ссудам.
Согласно данным бывшего финансового директора Lehman Brothers Хинтца, если рост американской экономики значительно замедлится, инвестиционные банки столкнутся с крутым падением высокоприбыльных операций, например, консультаций по слиянию. «С повышением безработицы деятельность розничных брокеров будет минимизирована, а новые инвестиционные потоки в управление активами и розничное брокерство снизятся», – говорит он. Хинтц также добавляет, что резкий спад экономической активности повлечет за собой повышение доходности операций с фиксированным доходом, но они могут гарантировать банкам только невысокие прибыли.
Замедление роста американской экономики также усилит проблемы на рынке жилья и негативно скажется на стоимости ценных бумаг, обеспечиваемых ипотекой. Недавно руководство UBS заявило, что занимало консервативную позицию при оценке своих потерь по низкокачественной ипотеке. Эксперты же допускают, что серьезный экономический спад в США приведет к дальнейшим потерям.
Также это может нанести ущерб тем банкам, которые используют балансовые отчеты для крупных ставок в сфере частной собственности, особенно для сделок с частным акционерным капиталом. Во время короткой резкой корректировки самые большие убытки понесут гаранты. При более длительном экономическом спаде больше пострадают крупные компании.
Многие банки подстрахованы своими инвестициями за пределами США, где наблюдается более активный рост фондового рынка, в особенности, в Китае, Индии и экономиках, поддерживаемых твердыми ценами на нефть – России и странах Ближнего Востока. И все же их основное место дохода – территория США. Хотя мировые инвестиционные банки справились с турбулентностью лета, их ожидает менее определенное и менее прибыльное будущее. 

К содержанию